【文/徐高】

我国GDP增速在2022年1季度回升，但回升势头并不稳固。今年2季度我国经济增长有二次探底的风险。这风险既来自因疫情而生的新一轮供给冲击，也来自于一直未能有效缓解的需求收缩和预期转弱的压力。

当下我国经济需要的不仅仅是稳住预期，还要防止悲观预期的自我实现，避免地产行业的情况蔓延至整个宏观经济。目前地产行业的预期已经转为悲观，悲观预期自我实现的恶性循环已经形成。在这循环中，地产开发商信用风险的上升与外界对地产行业信心的下降相互加强。

随着经济二次探底风险的浮现，政策应对需要更加有针对性、更加高效，以尽力实现今年5.5%的GDP增长目标。疫情防控是当前的第一要务。在疫情防控之外，宏观政策也需进一步放松。当前有必要继续推进地产和基建的政策纠偏，尤其是要打破地产行业的恶性循环，让融资充分流入地产行业，带动地产投资企稳回升。在无法打通社融流向实体经济的通路之前，降息降准的推出需谨慎。

我国GDP增速在2022年1季度回升，但回升势头并不稳固。2022年1季度，我国真实GDP同比增长4.8%，增速高于2021年4季度的4.0%。不过，经济增速回升的势头并未在行业间铺开。在我国九大行业中，仅工业、建筑业和房地产3个行业今年1季度的GDP增速高于去年4季度。其中，房地产业的GDP在今年1季度仍旧负增长，只是负增长幅度相比上个季度有所收窄而已。除开这3个行业，农业、交运、批发零售、住宿餐饮、金融和其他服务业这6大行业的GDP增速仍在下降通道中。（图表 1）

资料来源：万得、中银证券

去年12月的中央经济工作会议上，中央指出我国经济正面临着供给冲击、需求收缩和预期转弱三重压力，并要求2022年的经济工作要“稳字当头”。尽管随后国内宏观政策有所纠偏，转向宽松，但时至今日，我国经济面临的三重压力仍然沉重。今年2季度，我国经济增长有二次探底的风险。这风险既来自随疫情而生的新一轮供给冲击，也来自于一直未能有效缓解的需求收缩和预期转弱的压力。

1. 不一样的供给冲击。过于严厉的限产政策是2021年供给冲击的主要来源。而2021年12月以来限产政策的放松则是今年1季度我国GDP增速回升的主要原因之一。

限产放松的影响可见于上游行业的高频数据中——全国生铁日均产量和焦化企业开工率在2021年12月初触底之后都明显上扬。而在去年年底到今年2月的制造业采购经理人指数（PMI）中，也能发现“生产”分项指数显著上扬，“购进价格”分项指数明显走低。

这种价跌量涨的走势也表明供给瓶颈在放松。受限产政策放松的带动，今年1季度我国工业行业GDP增速相比上季度明显走高。（图表 2）

资料来源：万得、中银证券

不过，限产政策带来的供给冲击刚过，新冠疫情抬头带来的新一轮供给冲击又来。2022年3月以来，我国新冠新增确诊病例数大幅攀升。如果加上无症状的新冠病例数，目前全国日增新冠病患数目已远超2020年疫情第一波爆发时的峰值水平。

又由于此次疫情中是传染性极强的奥密克戎毒株在传播，所以需要通过像封城这样的严厉防控措施来应对，从而严重抑制经济活动。受疫情影响，我国十个大城市的地铁日均客流量已经从今年2月末的4400多万人次，下降到4月中旬的2570万人次，降幅超过40%。（图表 3）

资料来源：万得、中银证券

疫情的影响并不仅仅局限在个别城市，而是波及了全国经济。今年4月中旬，全国整车货运流量指数已经比3月上旬下降了约40%。用这一指标来估计，今年4月全国交通（公路水运）货运量可能比去年同期下降10%到20%。而这只是疫情冲击国内供应链的一个例子。在疫情收紧全国供给瓶颈的情况下，我国2季度GDP增长会受到不小负面影响。（图表 4）

资料来源：万得、中银证券

事实上，不需要等到2季度，今年3月的经济数据就已经显露了供给冲击的影响。季节调整之后的3月工业增加值绝对水平已经明显低于2月（季调后环比负增长）。增加值的下滑主要表现在制造业上；同期采矿业增加值则仍保持升势。

这种走势与2021年1季度形成了反差。2021年限产政策开始强化，并集中作用于上游采矿业上。因此在2021年1季度，采矿业工业增加值先于制造业而下滑。今年则是在限产放松，但疫情冲击加剧的背景下，制造业工业增加值先于采矿业下滑。这反映出了当前经济所面临的供给冲击与去年的不同。（图表 5）

资料来源：万得、中银证券

当前疫情走向仍有很高不确定性。根据2020年的经验，就算疫情被控制住，经济活动的恢复也有一个缓慢爬升的过程，所以不可低估今年我国经济可能遭受的供给冲击的影响。