关注低通胀的中长期隐忧

通胀弹性确实在下降。我国CPI定基指数每五年调整一次。CPI于2011～2015年累计增长11.7%，2016～2020年累计增长10.3%，2021年～2023年3月累计增长2.6%，换算成月度折年率分别是1.97%、1.73%和1.24%，不仅弹性下降，而且还呈现加速下滑之势。抛开2019年“猪瘟”结构性通胀不谈，我国CPI从2015年开始就很难触摸到3%的目标线。

有种观点认为，我国经济从过去“易热难冷”转变成了现在“易冷难热”，尤其是考虑到我国货币政策维持稳健偏宽松的时间越来越长。我们总能找到老年化、产能过剩和大国博弈等理由认为低通胀是中长期现象，甚至会觉得即便经济复苏、房价企稳，核心CPI也不一定能触及3%。

影响我国通胀的最主要因素是产出缺口。当经济增长低于潜在产出时，拉低通胀的力量强于推高通胀的力量；当经济增长高于潜在产出时，则相反。同时，根据通胀上行或下降走势再将经济短期周期分为四类，仅当经济处于衰退时，通胀陷入负区间才被称为通缩。

与去年四季度比较，今年前两个月我国经济呈现“三好一差”，即服务业生产指数、社零和固定资产投资均较去年四季度有明显改善，但工业生产有所下滑；但与去年同期比则呈现“三差一好”，仅服务业生产指数明显改善。这也是市场一直争论的“强预期、弱现实”，同时再次验证了我国处于复苏阶段，即经济改善但尚未达到潜在产出水平，通胀力量不显。

低通胀或是结构转型的“阵痛”。发达经济体均有过陷入低通胀的经历，例如上世纪90年代开始日本失去的三十年、2008年全球金融海啸后的美国和2010年代主权债务危机后的欧元区。经历了重大资产负债表冲击后，日本、美国和欧元区的居民部门宏观杠杆率均经历了数年乃至数十年的活力散失。

日本从“失去二十年”到“失去三十年”

但是，资产价格大幅调整并未出现在我国。因而，我国居民部门可能只是不愿像过去那样快速积累债务，选择短暂“躺平”，并没有出现典型的危机后去杠杆或资产负债表衰退。其中，经济改革和政策调整的影响也不容忽视。新旧动能切换并非一蹴而就，转换过程中有可能会出现经济动能的“真空”。

此外，我国可能是唯一重视宏观杠杆率到主动部分领域去杠杆的主要经济体。随着国内经济周期波动，我们会阶段性看到“稳定宏观杠杆率”。当我们对经济运行设置了多种“天花板”限制，物价弹性自然而然就会下降。正如若美联储不搞“平均通胀目标”放宽物价“天花板”，美国通胀可能不至于如此失控，市场或许依然会按照上轮经济周期的规律提前收紧金融条件。

值得警惕的是，短期问题拖久了也可能就成了长期问题。在全球遭遇几十年一遇的高通胀环境下，我国物价基本稳定，对于保持经济金融稳定、保障基本民生难能可贵。然而，经济学理论告诉我们，低通胀也不全是好事情，依然反映了供给过剩和总需求不足的矛盾。长此以往，企业会逐渐散失价格动力，生产积极性下降，居民也有可能陷入“流动性陷阱”。

疫情三年，我国在稳就业和保就业工作上做得比较好，有效控制了失业率高点，但是兜底政策也可能会限制部分领域的出清，增加无效的供给，加剧供过于求的矛盾，造成就业市场正常“新陈代谢”的失灵。而且，疫情造成的经济损失也会减少新增用工需求，结构性就业压力持续存在。

今年我国高校毕业生预计达到1158万人，同比增加82万人。2月份，我国16~24岁人口调查失业率达到18.1%，同比上升2.8个百分点，依然处于历史较高水平。泡沫破裂后的日本经验显示，基建托底只能解“燃眉之急”，稳定的就业和薪资增长才是良药。

因而，“十四五”规划提出提高劳动收入报酬占比，去年底中央经济工作会议强调把促进青年特别是高校毕业生就业工作摆在更加突出的位置，今年两会政府工作报告提出城镇新增就业1200万人左右，目标较去年增加100万人次。

2023年春季校招现场（图片来源：ICphoto）

综上所述，我国通胀弹性下降后的低通胀不应被简单视为通货紧缩。我国依然处于“强预期、弱现实”的经济复苏阶段，强金融有望支撑后续经济复苏，再通胀动能蓄势待发。市场对于通缩的担忧可能是来自于对中长期我国陷入低通胀的担心，反映的仍是供给过剩和总需求不足的问题。对此，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来，经济改革和就业改善才是根本。政策强刺激在没有实体经济需求支撑下只会演变成“金融空转”，徒增资产泡沫、僵尸贷款。同时，依靠大放水制造财富效应提升通胀还得考虑事后如何收场，近期欧美银行业动荡就殷鉴不远。

本文系观察者网独家稿件，文章内容纯属作者个人观点，不代表平台观点，未经授权，不得转载，否则将追究法律责任。关注观察者网微信guanchacn，每日阅读趣味文章。