二、美国经济模式

理解了美元的金融化特性，对于近年来美国经济的怪象，就明白多了。

美国历任总统经济指标

上图统计了克林顿以来，新总统继承前任的上年经济指标。拜登政府留下的指标看上去还不错，2024年GDP实际经济增长率有2.8%，在西方国家中算很好。失业率4.1%是低位，通胀率2.7%降得不错，股票涨了28.8%非常好。

要按以前对美国经济的理解，这样的数据绝对说得过去。有些民主党媒体在大选时还真的挺有信心，并非只是民调扭曲。但民主党大选0:7惨败、1月20日特朗普再任美国总统、中美网民“对账”震惊双方等事件说明，美国社会绝不正常，充满了各种矛盾，到了无法掩盖的程度。

解释这些现象，需要看美国的货币数据。

美联储资产负债表 FRED

美联储持有的总资产，2008年以前不到1万亿美元。2008年金融危机期间增至2万亿美元，之后奥巴马时期不断“量化宽松”，增至4万亿美元水平。2020年疫情期间短期暴增，2022年中接近9万亿美元。之后加息紧缩回收流动性，2025年1月8日最新数值为6.85万亿美元。

美联储资产负债表构成

美联储数据是美国经济核心数据，需要重点关注。目前美联储持有资产最主要就是两个，2025年1月8日美联储持有美国国债4.3万亿美元，持有MBS（抵押贷款支持证券，是房屋按揭贷款打包）2.2万亿美元。资产数值不大的有几项，174亿美元的外国货币资产，110亿美元的黄金，152亿美元的特别提款权。

万亿美元硬币概念设计

另外注意，美联储还持有美国财政部发行的“货币”531亿美元。按美国法律，美国财政部也能发行一些硬币、纸币。法律对纸币有数量限制，但硬币理论上没说限制。2022年底国会两党对国债上限有争议时，就有人提议让财政部铸造两枚1万亿美元的铂金硬币，绕过众议院限制。耶伦正式否决了这个设想，说别瞎想了。虽然这是个搞笑的设想，隐含的意思就是美联储可以买入财政部发行的硬币与纸币。

美国国债在各个美国总统任期内上涨趋势

美联储持有的美国国债，是美国政府财政部发行的，日益成为关注焦点。2019年5月时，美国国债总额21.9万亿，年利息约3000亿美元，笔者分析了“美债危机”的可能性，在观察者网发表数篇文章跟踪分析。如今美债总额2024年11月15日突破36万亿美元，高利率导致2024年利息为1.133万亿美元。美债问题显性化，“唱衰美债”算是成功了。

黄金没有利息，在美债利率高于通胀率的时候一般会下跌，但2024年反而出现了40年来最高的涨幅，2025年突破2800美元继续创出新高；美债增发停不住，每100天增加1万亿美元，这都是美债危机爆发的迹象。

美联储持有的第二大资产是MBS，是房利美与房地美两个政府担保企业发行的债券，分别面对大型商业银行与中小银行。两家企业向银行购买房地产抵押贷款，将之证券化为MBS。相当于购房者本来是还本付息给银行，但改为给MBS购买者交钱，理论上较为安全。其中一些3A级别的MBS安全性甚至一度被认为高于美国国债，而中国外汇储备也购买了不少美国政府担保的MBS。但一些银行与投行乱来，发行的低评级的MBS引发2008年次贷危机，导致当时美联储大规模购入MBS以稳定房地产市场。

当美联储宽松、无限宽松的时候，会大幅购入国债、MBS，向市场注入美元流动性。当美联储搞紧缩的时候，就会卖出国债、MBS，回收流动性。在2008年之前，美联储持有资产不到1万亿美元，现在等于引入了两个新的机制。从持有两种资产金额暴涨来看，美联储已经和以前很不一样了，美国经济也发生了重大变异，已经需要美联储直接下场，暴力维护指标。

由于美国的特殊性，美元货币体系很复杂，与其它国家的货币银行体系不同。所以美国的M0、M1、M2这些概念与中国的对应概念差异很大。

根据美联储报告，美国的流通中现金最新数值是约2.36万亿美元，也就是银行外面的纸币与硬币。其中有80%的价值，也就是约1.9万亿美元是百元纸币，其余是50、20美元等其它纸币。而100美元的纸币中，估计有80%流通到了海外！其它纸币少一些。整体而言，美国印刷的美元现金大约有四分之三在海外，本土只有四分之一流通。这些海外美元在各国会作为银行的基础货币派生出更多货币。

1990年1月，美国流通中的现金为2571亿美元，2000年1月增至5946亿美元，2010年1月9212亿美元，2020年1月1.80万亿美元，2025年1月2.36万亿。大约是每10年翻倍。在美国内部，大约是6000亿美元现金在流通，整体规模与美国的经济规模相比，并不是很大的数字。毕竟美国内部刷卡较为流行，信用体系发达，美元现金意义下降。在全球，100美元的绿票子就较为常见，许多人作为资产与信用手段。美国通过美元现金手段占全球的便宜，从数值来看不算太大。美元现金增长算是较为“正常”的数据。

美国的M1数值就有些古怪了，最新数值18.36万亿美元，和M2的21.45万亿相当接近。需要注意，美联储报告的M1是美国银行体系统计的，包括现金，还有各家银行内直接可用于交易的钱。海外美元在其它国家也会派生出银行账户中的美元，但不算在内了。图中非常突兀的一点是，2020年4月M1还只有42609亿美元，5月就变成了162455亿。

这因为这期间进行了一次统计调整，把原本在M2中的银行储蓄存款算成M1了：2020年4月24日，美联储宣布，对银行“储蓄存款账户”取消“每月进出6次”的限制，实质上变成了“交易账户”，其中的钱计入M1。美国的交易账户（checking account）是用来开支票、搞交易的，没有利息，中国人一般不用。中国近期也进行了M1口径的调整，因为移动支付手段的进步，个人活期存款可以计入M1。

2020年美国M1暴增，也是大规模财政刺激、救助、降息、降准的结果。总体效果是，美国银行账户中的资金流动性相比从前大幅增加，这是近年来美国经济最明显的变化。2022年4月，美国M1达到20.7万亿美元的顶峰，通胀高涨，美联储开始加息紧缩，M1数值下降了一些。

美国的M2数值比M1大不了多少（M2包含M1），因为M2只计入10万美元以下的定期存款（定期存款不在M1中）。10万美元以上的定期存款算是M3，2006年之后不报告了，说是对美联储调控经济没什么帮助。

美联储还有一个 “基础货币”（Monetary base）数据，它等于流通中的现金，加上“银行放在美联储的准备金余额”（Reserve balances)。前者好理解，后者需要解释。流通中的现金增长趋势相对稳定，而美联储基础货币就变化较大，原因就是准备金。在2008年10月、2020年3月，基础货币都发生过大幅跃升、连续大增。这是美联储应对危机，大幅释放流动性，银行也会大动作增加准备金，体现出来就是基础货币短期大增。等最着急的时候过去，美联储又回收流动性，准备金也相应减少。

美国货币体系的细节非常多，但大致可以看出来，2008年以后，美国货币体系大幅扩张，发生了质变。经过两次大扩张，货币体系扩大了六倍以上，而GDP增长没这么多。在前所未有的大扩张的基础上，美联储试图如过去一样“加息、紧缩”控制流动性。它自己买了不少美国国债、MBS债券，买进卖出调控流动性，但货币流动性与过去相比不是一个规模了。

个人认为，对这个框架的理解非常关键。我们可以感觉到，在2008年以前，美国货币体系相对小，美联储紧缩影响力够大。所以沃尔克能在1980年代坚决加息到20%紧缩以应对通胀，这也让这段历史传为佳话，让鲍威尔多次引用。但是，从现在看来，加息到20%不是疯了么？美国国债利息肯定要爆了。