在5.17房地产新政中，舆论往往集中在降息、降首付等需求端政策，其实自然资源部减少供地等供给端政策更加重要。特别是央行设立3000 亿元保障性住房再贷款，用于支持地方政府收购已建成未出售商品房用作保障性住房的政策是前所未有的做法。

如果把减少供地比作股票市场停止IPO，回购股票（土地）显然能更加有效修复资产的市值（房价）。虽然3000亿元再贷款看上去规模不大，但重要的是打通了央行通过资本市场投放货币的渠道——在二级房地产市场通过购买不动产创造货币，就像美联储和日本央行二级市场通过购买国债和股票创造流动性是一个道理。

很多人会担心这样做会不会导致“债务货币化”。这是因为债务在传统认知中已经妖魔化。在现代经济中，所有货币都是债务创造的。债务是现代财富的载体。过去四十年中国债务端扩张主要是地方政府借助房地产通过商业银行创造的。

通过房地产创造货币，乃是中国经济过去几十年繁荣的基础。央行再贷款既解决了保障性住房融资问题，又解决了流动性创造问题。但相对于严重过剩的房地产市场，3000亿的回购可谓是杯水车薪。

有人估算，要想达到市场出清（把去化周期降到18个月），至少需要1万亿～5万亿人民币左右。3000亿回购资金，人民银行若按照贷款本金的60%发放再贷款，可带动银行贷款也不过5000亿元。

而地方政府是此轮房地产的重灾区，财政已经捉襟见肘，融资能力有限，即使利率低至1.75%，以保障房的低回报率也难以支持更大规模的融资。这时就需要中央财政一起发力，发行万亿量级的国债专项收购存量住房。

那么市场有没有这样的需求？5月17日上午，首只超长期特别国债票面利率出炉。财政部官网显示，本期国债实际发行面值金额400亿元，期限30年，经招标确定的票面利率为2.57%。此次参与竞争性招标的金融机构承销团有56家，根据Wind（万得）数据，“24特别国债01”全场倍数3.9，边际倍数高达382.6（此前国债投标倍数在2倍-3倍附近）。

从发行的利率及认购倍数来看，中国无风险资产的缺口非常大，国债还有很大的发债空间。特别是中国当下通缩的环境为发行超低利息国债提供了宝贵的窗口。

92亿老旧住房更新也应扮演关键角色

一场战役要想取得胜利，需要协调一致行动，有人进攻就要有人防守。在“放量限价”转向“限量保价”的过程中，很多地方政府的财政会变得极端困难，特别是那些依赖土地收益补贴的公共服务，都会面临痛苦的收费和涨价。

即便如此，地方政府也必须意识到现在卖更多的地就是饮鸩止渴，本地目标必须服从国家目标。压缩房地产供给的另一个政策后果，就是房地产上下游相关的产业和就业的巨大冲击。这就必须提到国家的另一项配套政策——城市更新。

根据七普数据，中国城镇人口为9亿，住建部口径人均居住面积为37㎡，估算全国城镇房屋存量为333亿平方米。根据七普数据，1990年前房屋占8.7%，约29亿平方米；2000年房屋占比27.5%，到2030年仅房龄30年以上的住房就将高达92亿平方米。即使分到5年完成这92亿平米住房的更新，年均总面积也有12亿平方米。

这和2019年房地产顶峰时新开工面积16.7亿平方米基本在一个数量级，其建设规模足以接替房地产下降带来的需求缺口。这意味着城市更新在全局中必定要扮演战略性的角色。

紧接着的问题是城市更新的钱从哪里来？以往的城市更新主要是政府靠房地产融资（拆迁-增容-回迁），现在这条路显然走不通了。这就需要创造一套新的城市更新模式——业主自主更新。

这一模式简单讲，就是利用业主的信用为物业更新进行融资。由于不包含地价，老旧住房的更新成本一般不到同面积商品房的1/5（高房价的区位甚至不到1/10）。

如果用房子做抵押贷款，本金可以在产权交易时抵扣，自住业主只需支付利息，这就大大降低了居民改造的负担。由于改造后的物业价值远高于改造成本，住房本身会是非常安全的抵押品。这一过程不仅帮助居民解决了融资问题，带来相关建筑业、建材业、金融业的就业和投资，刺激耐用商品的消费，更重要的是通过银行贷款可以创造出新增货币，推动债务端的进一步扩张。

宏观经济的增长，说到底，就是资产负债表的扩张。中国的资产负债表短板是债务端。可以说，债务端的规模决定了中国的经济规模的上限。

在美国决心要中国与世界市场脱钩的今天，内生的资本和需求对于中国经济减少外部依赖，实现自主增长变得极端重要。

正是在这个意义上，5.17新政绝不是一个应急策略，而是事关中国经济增长的全局大战略。中华民族的复兴是一场伟大的战争，其意义和烈度远比多数人想象得要大。5.17新政就是一场决定性的战役。开弓没有回头箭，战役一旦展开，就必须动员全部力量，绝不能犹豫不决，更不能半途而废。

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