【文/观察者网专栏作者 鹿鸣】

自三季度末开始，国务院各部委及机构召开的一系列发布会，唤醒了沉寂的市场；一揽子增量政策究竟有何内涵，流传的“X万亿”小作文更是助推市场情绪。

11月8日，全国人大常委会表决通过《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》，增加地方政府债务限额6万亿元，用于置换存量隐性债务；再加上此前已经公布的额度及未来的额度，达12万亿，化债力度惊人。

股市、房地产、地方债……这些关键词成为民众及观察人士的焦点。

11月8日下午，全国人大常委会办公厅举行新闻发布会。中国人大网

早在一个月前10月17日，住建部、央行等五部门召开的发布会，直指房地产市场，抓存量政策落实，推增量政策出台，通过“四个取消、四个降低、两个增加”，让房地产市场止跌回稳。更不消说9月底央行等金融部门的发布会，货币政策再接再厉。

综合近期这一系列政策，笔者试图厘清当下房地产市场及其相关政策背后的逻辑，首先抛出一个观点：“货币化安置”再次被启用，这距离上一次“禁用”已过去五年之久。

2014年至2018年间，央行通过抵押补充贷款（PSL）向国开行及农发行等政策性银行提供流动性的方式推动棚户区改造。按照住建部门统计，2015至2018年住建部计划开工合计2360万套，实际开工2442万套，预计总投资额6.26万亿元。

根据申万宏源证券研究所数据，2014年全国棚改货币化安置比例为9%，2015年快速上升为29.9%，2016年这一比例更是上升到48.5%。申万宏源证券研究所分析认为，棚改货币化安置有利于地产去库存，拉动全国商品房销售面积比例均值达15%，同时有利于拉动当地投资、消费，从而带动宏观GDP回升。

若按照同等条件估算，本次新增货币化安置100万套房子，按照2023年全国住宅销售面积（9.48亿平方米）估算，未来有望消化1.422亿平方米的存量住宅，约合167.29万套住宅。

这个力度大吗？和上一轮的棚改数量599万套的总量相比，不值一提。但如果仅看上一轮货币化安置数量282万套的话，接近六成。

既然待“保交”的那部分住宅在刺激经济的作用上等同于“非货币化安置的棚改”，那么在粗略估算时，不妨考虑上这部分数量。按照住房城乡建设部部长倪虹透露，保交房已经交付246万套，距离全年396万套的目标还有150万套。也就是说，本次待完工住宅数量合计317万套，约为上一轮棚改总数量的一半。

上一轮的599万套点燃了全国房地产市场，这一轮的317万套能否让房地产市场止跌企稳？我们拭目以待。

专项债可用于土地储备和收购存量商品房

之前发布的存量政策，旨在鼓励国有企业及社会资本收购存量土地及商品房；相应的，央行发放了专项收购贷款，比例起初为60%，笔者曾在7月的文章《在这轮城市化的尾声，城投公司路在何方》中分析过，城投等国有企业因为自身债务问题无法落实该笔专项贷款的配套资金。尽管央行在9月份将该再贷款资金比例提高至100%，但大多数国有企业依然无法保障30%的自有资金落实。

10月中旬的发布会上明确了收购存量土地和存量商品房的主要资金来源，地方政府专项债。这无疑是合理的，也是最合适的。

合理之处在于规范政府融资途径，不新增隐性债务。而之所以说合适，主要有两方面原因：一是，土地政策属于地方政府的职权，既然地方政府可以通过招拍挂出让土地，也应该想办法收回多余的未开发使用的土地。二是，房屋租赁可以扩充地方政府基金性收入，有望成为继“土地财政”之后的“租金财政”。

值得一提的是，在曾经的财税改革中，房产税被中央和地方寄予厚望，期待它可以有效缓解或改善地方政府对于土地出让收入的依赖。但随着房地产市场的持续低迷，房产税的开征一再被推迟。未来是否会开征房产税，就要看房地产市场能否“止跌企稳”了，但至少现阶段，开征概率很低。

或许，随着地方政府逐步收购存量商品房用作保障性租房，待长租市场形成气候并稳定下来之后，租金收入可以很好地充盈财库——当然，租金收入首先要用来偿还地方政府专项债。

现在网上存在一种解读，认为地方政府收购存量商品房实质上是一种“做市”，即类似股市中的“坐庄”制度。无需多言，这种解读是在臆想，是根本没有认真阅读政策内容，仅凭标题下评判的戏谑，以及对“房住不炒”理念和精神的亵渎。

按照官方说法，“这项政策主要是由地方自主决策、自愿实施，遵循法治化原则，按照市场化运作”，也就是说各地政府根据实际情况因需适量适度收购本地的存量商品房，目的是用作保障房，而非“吞吐”或“平抑价格波动”的目的。至于存量土地的收购，“吞吐”式储备管理，但绝非“储备粮”收购机制，目的并非平抑价格波动，更多是为房地产企业纾困，以及在一定程度上优化土地空间管理。

土地储备问题多、难度大

收购存量商品房的操作，其实相对比较简单，属于购买现成的商品，关键点在于价格确认。相较之下，土地收储就比较复杂了，属于债务重组的范畴。

对房地产企业、银行等金融机构而言，土地使用权无疑是优质资产，房企未开发的土地大多都用于抵押贷款。地方政府要收购土地，首先得协助房企解除质押。

假设一块评估价值约为10亿元的土地，抵押给银行可以获得6亿元的贷款，期限5年，利息5%，本息和为7.5亿元。如果已逾期，还要考虑违约金以及逾期部分的利息。对于房地产企业而言，最理想的方案就是这块土地按照10亿元的公允价值处置，然后用来还掉7.5亿元的债务，还有2.5亿元的净收益。

但对于政府而言，只愿意按照企业当年取得这块土地时的成本计算，即购置成本。若实际购置成本总价为8亿元，其中40%是土地出让金，这部分成本是在这块土地首次拍出时政府收到的一次性收入，约为3.2亿元。政府肯定不愿再以收购款的形式退回给企业，也就是说政府愿意出的价格只有4.8亿元。即使按当前评估价计算，政府也只愿意支付6亿元。无论如何，房企都无法覆盖这块土地上的债务本息。