观察者网：我最近跟朋友聊到消费，他们说不是不想消费，而是“我的钱在股市”。我们都说，股市是国民经济的晴雨表，但是从目前A股的表现来看，晴雨表好像在中国失灵了。国家也出台了很多的政策，但是在今天（2月19日）A股还是不到3000点，您觉得原因是什么？2024年我们要提振资本市场的信心，您觉得关键在哪里？还有一个大家比较关心的问题，您作为宏观经济学家，对中小投资者有没有什么投资建议？

刘元春：很多人把中国股市目前的表现，简单地解释为单一因素导致的现象。实际上，股市依然是国民经济的晴雨表，但是目前国民经济受到的冲击因素是多元的。

这是一个大时代，是以美国为主体的自由主义全球化时代的终结，逐步进入到多极化、利益重构和纷争化局面的新时代。这导致资本市场的竞价体系面临重构，重构又面临分化：一方面，美国体系在纷争时代体现出强权、创新的能力，使其股票市场依然呈现出高涨的态势，货币市场呈现出超调现象；另一方面，外围国家则会出现一种相反的现象，因为风险都是两面的。

因此，在这个重构的世界，主体实际上就是中国和美国，美国股市和中国股市在这种格局性的变化中出现两极化重构是常态。大家要把这一点理解透彻，并不是我们做得不好，而是在这个重构的世界中，全世界的资本都会对风险、对未来发展做出选边，选边效应造就了目前的结果。

我国目前处于转型升级，突破关键技术、核心技术的关键时期，此时人们对风险的定价极其敏感，并且也会呈现出两极化。可以理解为，当一个人处于创新的关键时期，一般人对他的判断是，他有可能会成功，也有可能彻底失败。就国际投资者而言，他们对中国的认识还是比较肤浅的，看待中国房地产市场和高新技术市场的调整时，他们还是按照一般原理来认识的，因此出现一些分化的现象也很正常。懂行的人会知道，中国的转型关键期蕴含着巨大的潜能，但是不懂行的可能只会看到风险。

我国的地缘政治风险目前处于一个最为敏感的环节，从而导致很多金融定价被非传统风险所左右，比如被西方过度放大的台海问题。

上述因素导致中国股市目前偏离一种狭义的晴雨表，这也很正常，因为它反映的是一个更大的格局和更大的叙事。因此，这就要求投资者有一个更大的框架，才能把握住未来中国资本市场和世界资本市场定价的新规律。

这个新规律当中很重要的一点就是，我们不是按照传统的资产收益等一些基本参数来对风险进行定价，而是被一些无法进行模型化估值、传统估值的风险所左右。只有对这些风险产生的根源（有较好的）认识，才能够对于晴雨表的特性有根本性的认识。

2024年2月23日，股民手机显示A股沪指重回3000点上方。

观察者网：接下来想跟您一起关注一下民间投资的情况，您刚刚也提到了，2023年我国的民间投资是同比下降了0.4%，但是扣除房地产开发投资是同比增长了9.2%，对于这组数据您是怎么解读的？我们看到，去年下半年以来中央出台了一系列促进民营经济发展壮大的措施，您觉得这一系列措施的效果怎么样？我们要让民营企业家放心地投资，政策上可以做出哪些努力？

刘元春：民间投资负增长的核心原因还是房地产的调整，扣除房地产，其他行业的民营投资依然达到百分之八、九的增长，实际上并不低。

比如民营企业对高新技术的投资增速达到两位数，对制造业的投资增速也超过8%。很多人讲，资本“躺平”了，实际上资本是否躺平因行业而异，有盈利的地方、有希望的地方，资本从来都不会“躺平”。

因此，要促进民间投资发展，首先要出台相应的政策，分类分层分区域对民营资本进行激励。对于高新技术行业，更重要的是开放行业，使民营资本能够进入其中，获取科技红利。

第二，对大型企业，我们要进一步地强化两个“毫不动摇”，进一步加强产权保护的力度；对中小民营企业，要加大扶持力度，特别是解决它们融资难、融资贵、人才难的问题。

围绕民营经济，我国的确出台了很多的条例，但我认为，条例不宜出得太多，一定要着眼于民营企业关注的关键问题，出台一些使其有获得感的政策。同时政策出台的速度和实施的速度要有一定的匹配性。别政策出台了差不多一年半载，相应的方案还没落地，最后老百姓可能就会产生不一样的感受，搞的政府钱也出了，骂也挨了。相信经过一定调整，政策效果会有很大的改变。

观察者网：正如您所说，现在民间投资增速放缓和房地产有很大的关系。当下中国房地产的问题和当下美国房地产的问题，以及和30年前日本房地产的问题有哪些本质的不同？我们现在也看到，各地都在纷纷出台各种各样的松绑政策，您觉得这些政策对解决房地产行业的问题有多大的作用？我们要构建一种房地产的新发展模式，应该怎么做？你有什么建言吗？

刘元春：首先我们要厘清中国这一轮房地产调整的本质。有人说，中国房地产调整是人口拐点所带来的根本性调整，也有人说这是房地产危机、所谓崩溃式变化所带来的调整。但实际上，这些解读都太草率，原因在于中国这一轮房地产调整并不典型。

我们的需求端没有多少变化，大量需求端变化的原因在于供给端的不确定性，特别是大量房企“爆雷”导致期房无法按时交割，出现了烂尾楼现象，让许多居民在购房上感到担忧，从而产生需求收缩，这又进一步传递到了房地产的价格上面。

因此，中国房地产不是需求端出现了大问题，也不是像美国次贷危机由金融衍生链的全面断裂所导致，和日本商业地产泡沫破灭的情况也不同。中国这一轮房地产调整的本质是，在政府对房地产实行强监管之后原有房地产开发模式的崩溃，也就是以“三高”为特点，即高流转、高杠杆、高债务的开发经营模式的崩溃，这同时又带来了一些其他潜在因素的释放。

“三高”模式是一种建立在期房销售、监管套利基础上的不正常盈利模式，大量的房地产开发之所以能实现高杠杆、高负债和高流转，原因在于它通过期房制度大量进行提前销售，再把销售资金违规拿去买地，之后再进行抵押。这是监管缺位和不当套利造成的非正常模式，这个模式本来就应该崩，只是它在哪个点上崩。目前对需求端的放松，当然对市场的稳定有一定作用，但这不是根本。

要从根本上解决目前房地产的问题，第一，要保持供给端的稳定，不能够“雷声连连”，导致大量期房交付不了，保交楼和房地产商的流动性稳定很重要。但是目前房地产出现了很多变异，不仅大规模地进行招拍挂和期房销售，同时还在进行很多衍生金融的业务。

因此，新型的、健康的、可持续的房地产开发模式的出现和运转，是稳定房地产市场的根本。这决定了我们必须从“三高”的盈利模式，转换为资产负债表相对适宜、流通速度相对适宜、全环节盈利的新模式，这才是主线。在主线的基础上，我们可以辅之以一些其他的稳定举措，包括放松部分需求端限制。

第二，对于目前议而不决的房地产开发企业问题，要快刀斩乱麻，该“破”的要“破”，该分类的分类，该重构的要重构，同时解决一些健康房企的流动性难题。

第三，房地产的整体供应模式要变化，单纯靠市场端是不行的，政府端现在所做的“三大工程”依然很重要。这“三大工程”某种程度上要起到政府端的主导作用，同时在短期里要起到稳定宏观的作用，为房地产市场的自我修复、新模式和长效机制的建立提供缓冲空间。

2024年1月21日，建设中的江苏省淮安市一房地产楼盘工地。

观察者网：最后想跟刘校长聊一下就业，尤其是大学生就业的问题，这也是全社会共同关心的话题。作为校长，您对这几年大学生的就业有什么观察和思考？在国家社会经济的大背景下，我们怎么做才能更好地缓解大学生的就业压力？您有什么建议吗？

刘元春：大学生就业难的问题既是一个系统问题，也是一个阶段性问题，而不是疫情所带来的衍生品。原因很简单，目前高中生和大学生的扩容，不是这几年才出现的，实际上10年前就已经开始了。预计在未来7-8年内，大学生毕业规模的提升是一个阶段现象。所以这首先是就业供给的问题。

第二，随着技术进步、产业升级，经济对产业的吸纳能力是下降的。按年均汇率计算，2022年我国GDP约合18万亿美元，美国是25.7万亿美元，但是两国就业人数不一样。我们的目标是从技术水平向美国靠近，产业的形态更现代化，因此我国的就业吸纳能力肯定会有加速下降的过程，从而产生战略性的矛盾，即供给端趋势性的提升和需求端加速性的收缩。这导致大学生就业难的问题，是一个时代的命题，是阶段性的命题，而不是后疫情时代的短期现象。如果这个命题成立，我们就必须针对大学生就业制定相应的战略。

一方面，在产业升级的过程中，要加大对生产性服务业和生活性服务业的同步提升和扩容。服务业是劳动密集型行业，如何在这些劳动密集型的现代行业上进一步进行各种前瞻性改革和布局，是解决大学生就业问题的关键。

就业问题不仅关乎总量，还涉及结构性调整。因此，另一方面，作为供给端的大学，要进行结构性改革。目前很多大学生的专业跟市场需求不吻合，因此这就要求大学的一些专业设计做出调整。其中最为典型的就是，现在的文科生还是太多，不仅一般的文科院校在扩招，大量的综合性大学、理工大学也都在办文科，尤其是他们拿理工科的钱来搞文科。所以你会发现，中国的艺术类、政法类、财经类学生都出现过剩。

同时，在大学生就业问题上，国家要有意识地留出一些战略性的缓冲带，一是对职业教育的再培训，二是针对大学生启动一批以工代赈的项目，三是改善中小企业的工作环境。

有调查显示，我国百分之六七十的工厂是没有空调或洗澡房的。现在的大学生，都是需要有很好的现代生活环境才会工作。很多独生子女宁愿不工作，家长也支持，因为工作环境实在太差了。在这种情况下，国家可以考虑对一些中小企业给予补贴，帮助他们建立起一套适合现代年轻人工作的生活体系，包括完善各种各样的基本设施，比如网吧、歌厅和健身场所等。农民工也是一样，现在都第三代、第四代农民工了，结果工作的环境跟他爷爷工作的环境一样，那肯定不对。

目前，国家针对大学生就业的问题已经召开了很多的高层会议，也制定实施了一系列的举措。但是我们一直呼吁，还可以再上升一点，在原来一些政策的基础上进一步加大力度，因为这是一个战略性、时代性、阶段性、体系性的问题。

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