三、滞留海外的资金更值得关注

下面我们把资本外流的内涵扩大一点，将本来可以入境但却主动选择滞留境外的资金包含在内，即应入（境）未入（境）的资金包含在内，就构成了广义的资本外流。一旦出现大量资金滞留海外，由于境内外汇市场缺少增量外汇的补充，即使境内资金外流规模并未明显增大，也会导致结售汇逆差急剧扩张和外汇储备快速萎缩。

之所以这部分资金很重要，不仅仅是因为其规模较大，更主要是因为监管当局对其的调控能力较弱。在人民币贬值预期较强的时候，海外直接投资可能推迟资金到位时间，中国的出口商可能推迟收汇时间，甚至海外务工人员也可以推迟工资汇回国内的时间，而这些操作是基本不在监管部门调控范围之内的。

表面上看，只要宏观经济基本面不出现根本性的问题，上述资金入境时间的推迟是暂时的，似乎长期影响不大。但在实际的市场交易中，由于资金流入急剧收缩，会导致境内结售汇逆差短期内飙升，外汇储备急剧萎缩，在市场情绪本就不稳的情况下，这无疑会进一步恶化国内外投资者情绪，甚至导致恐慌传染。而恐慌一旦传染，监管当局对跨境资本流动的管理难度会急剧上升，同时也可能冲击整个金融市场的流动性状况，进而伤及经济基本面稳定的基础。

举例而言，2015年8.11汇改启动之后，市场贬值预期升温，当月货物贸易项下的结汇规模同比萎缩了27%，9月份更进一步，货物贸易项下的结汇规模同比萎缩了32%，两月合计货物贸易项下结汇规模较2014年同期减少约710亿美元。与此同时，货物贸易项下的购汇金额较2014年同期增加了大约680亿美元。所以，“应入未入”的外汇比外流的外汇对人民币贬值和外汇储备萎缩施加的压力更大。

将时间拉长一点会发现，资金流入意愿降低对汇率和外储的影响并不是短期现象。2015年8月-12月，贸易项下的累计结汇规模同比减少了大约1470亿美元，而同期贸易项下的购汇规模同比只增加了不到400亿美元。很明显，对于境内的资金外流，监管可以比较有效地施加影响，但对于境外的资金是否能够及时入境，监管当局就是长袖善舞也难免鞭长莫及。

资料图来源：视觉中国

有朋友可能会说，贸易项下的结汇减少是不是与出口规模萎缩有关？的确不能完全排除这种影响，但考虑到2015年8-12月我国货物贸易出口规模同比仅减少了大约550亿美元，而货物贸易项下结汇规模则减少了大约1470亿美元，很明显结汇的减少与贬值预期的关系更为密切。

在当前复杂的国际政治、经济、贸易形势下，对市场预期的管理尤为重要，预期恶化对跨境资本流动的主要影响不在于刺激国内的资金外逃，而是令本应流入的资金站在门外观望，导致外汇储备的进水口堵塞，进而加剧外汇储备的管理难度，进一步动摇投资者信心。

祝各位老朋友好运！也祝人民币好运！

（本文原载于会师话市，观察者网已获授权转载。）