瑞·达利欧是全球知名的资产配置大师，1975年创立桥水基金。他提出并实践的“全天候策略”，是资产配置史上具有里程碑意义的策略之一，其核心是多元化、风险平衡与再平衡。达利欧和桥水至今是投资圈的一段传奇，在50多年的投资生涯里，他曾经历多个国家的多次债务周期。

今年，瑞·达利欧出版了新书《国家为什么会破产：大周期》，也频频出现在公众视野。站在全球政治、经济格局变化的重要节点，达利欧针对迫在眉睫的债务问题与货币体系崩溃危机，对世界提出了关键警示。通过对过去100年中35个货币市场的研究，他创造性地总结了人类历史中反复上演的“大债务周期”及其发展必经的五大阶段。

9月23日，中信出版集团、中信银行北京分行联合主办的“原则、大周期与秩序重构——《国家为什么会破产：大周期》新书发布会”在北京举办，瑞·达利欧与中国证券监督管理委员会原副主席高西庆，哈佛大学博士、长江商学院经济学及人力资源学教授王一江，中国证券市场研究设计中心总干事王波明，共同带来了一场精彩对谈，洞察国家兴衰、市场波动、个人财富背后的规律与周期。

本文为对谈内容精编，观察者网已获授权发布，供读者参考。

美国债务的大船很难转向

王波明：祝贺你出版新书。瑞，你谈了大周期，列出了5个因素，把“债务”列在了第一位，这对一个国家的成功或者失败有多大影响？

瑞·达利欧：债务就是一个周期，如果你的支出超过了收入，消费超出了能力范围，那么在偿还债务的时候你就会非常痛苦。大家看到这些大的债务周期，当一个国家债务偿还难以为继的时候就面临经济问题。有了经济问题，就会有政治问题。

我们看一下20世纪30年代的历史，也可以看一下更早期的历史，一旦出现经济问题就会有政治问题，就会有左派和右派的分别，就会有斗争。在20世纪30年代的民主国家，有很多这类的问题。有人想要控制政治，就会有斗争。有人想要夺得控制权，就会引发战争，所以我们看到有很多国家陷入了内战，整个国家的经济状况就会陷入危机，甚至有可能出现国际战争。

王波明：美国的债务问题不是今天才发生的，但是在你所有的讲话、采访当中，你都提到美国的债务要出问题。拜登在任总统的期间，美国的债务规模达到36万亿美元，现在到了特朗普时代，债务已经达37万亿美元。是哪一点让您觉得美国的债务可能会出问题？长期以来美国债务问题都存在，你是否认为现在债务危机正在逼近，美国的高债务情况是否已经不可持续？近年来底层逻辑发生了什么变化？

瑞·达利欧：读懂图表和数据是非常重要的，读这些数据就好像一位医生检查病人。通过这些数字，你就可以看到需要偿还的国债到底有多少，以及它对消费的挤压有多少，你还可以看到现在债务展期的程度有多少。

从1971年开始，美国政府的赤字就已经在上升了，但是没有现在这么大。在克林顿时期，他们削减了支出，增加了税收，所以那个年代还能够把赤字拉下来。早年间，美国政府赤字一度占到GDP的5%，之后降低了很多。现在面临的情况要更加糟糕。

如果想要削减赤字，比如削减4%的赤字，他们就要加大约4%的税，这就会让债务在不太危险的程度上稳定下来。所以现在美国属于一个通胀的阶段，能做的工作非常有限。如果增加债务，就会增加偿债的压力，所以这里存在一个供需问题，但是央行又没有钱。

如果我是医生去看病人，我会先告诉他：你的症状是什么、我将如何给你治疗。如果我们回到疫情时期的美国，我们会发现当时美国花了很多钱，支出是收入的两倍，还向民众大量发钱。那么这些钱从哪里来？本质上就是政府和央行“印钱”，结果便引发了巨大的通胀。

拜登上台后，政府继续采取强刺激政策，提出类似全民基本收入的概念，并进一步累积了史无前例的债务。这就像一个人的身体出现更多的堵点、瘀点：若长期不疏通，问题只会越来越严重。

现在市场发生了变化，央行也做出一系列应对措施：抛售债券、买入黄金。由此带来供需格局的变化，进一步影响市场的运行与预期。

王波明：美国现在有37万亿美元国债。受前一段时间通胀影响，利率维持在较高水平，现在光国债的利息支出就和军费开支差不多，大概1万亿美元。不过，前不久发生了一件事：特朗普向美联储施压要求降息。眼下看，若利率下行，利息负担有望下降，这会不会对缓解债务危机有帮助呢？

瑞·达利欧：如果过度降息，就会进一步降低债务的吸引力，愿意买债券的人就会更少，同时还会推动本币贬值。降息从机制上看，既会让货币走弱，又会恶化债券持有者的财务状况。

我们主要关注美国，是因为美元是全球主要储备货币之一、美国也是世界最主要经济体。但债务问题在全球普遍存在：欧洲、日本、中国都不例外，且应对方式大体相似，各地也各有特点与优势。比如中国，几乎所有债务都以本币计价，债务人和债权人大多是本国公民；日本也类似，日本的经常项目曾长期盈余、是债权国，其政府债务以本币计价，持有者主要是日本人。但是无论如何，国家都必须推进债务重组，这将是一个痛苦但必要的过程。

美国国债已经突破37万亿美元

王波明：其实在十多二十年前，市场里有个“范式”认为，如果一国债务水平与其GDP大致相当，那就被视为到达了债务安全的上限。而到了今天，许多国家包括美国、日本都已远远突破这一界限：日本的债务大致相当于GDP的两倍，美国也在持续越线。

这种突破当然不是好事，但是否会立刻带来极其负面的后果？现在我们观察到，只要政府还能持续顺利发债，大家大概率就可以维持现状。那么，这个现状什么时候会维持不住了呢？

瑞·达利欧：GDP并不是一个衡量债务规模的好指标，最好的衡量指标是债务支出相对财政收入的比例。打个比方：你有固定收入，也有固定支出；政府也是一样，有债务与收入的对应关系。以美国为例：联邦政府年收入约5万亿美元，支出约7万亿美元。

这意味着美国今年大约需要再借2万亿美元国债来弥补财政赤字。同时美国今年大约还有1万亿美元的到期偿债，这意味着新借的一半国债被用来还旧债。政府的收入主要来自税收，而且还有各项固定支出。

如果把这个财务情况换算到个人层面，就相当于你的月收入是5000元，支出是7000元，需要借2000元来填缺口，而这2000元中有1000元用于利息支出。此外还要借到新债偿还旧债，这就是美国国债循环的情况。

我在我的书里讲到了原理、图表，以及5个案例，他们的底层逻辑都类似。比如要解决中国地方政府当前的债务问题，就得采取更多措施来应对，往往是“以债换债”，也就是通过发新债偿旧债，日本也类似。归根结底，我更关心的是：个人应该怎么做？政府应该怎么做？